Il rafforzamento della previdenza complementare è uno dei passaggi necessari per rendere più sostenibile il sistema pensionistico italiano, proteggere il reddito futuro dei lavoratori e costruire una base di capitale istituzionale capace di accompagnare la crescita del Paese. Per i lavoratori, fondi pensione più forti significano contributi investiti nel tempo e una pensione complementare più adeguata. L’Italia investe poco in innovazione anche perché ha un secondo pilastro previdenziale debole e un mercato del lavoro che produce carriere discontinue, redditi bassi e scarsa capacità di accumulo. I fondi pensione possono diventare investitori pazienti di lungo periodo, inclusi gli investimenti in venture capital, quando il sistema previdenziale è ampio, ben governato e capace di diversificare il rischio.
Oggi l’Italia parte da una base ancora fragile: al 31 dicembre 2025 le risorse della previdenza complementare ammontano a circa 261 miliardi di euro, pari all’11,3% del PIL. Gli iscritti effettivi sono circa 10,4 milioni, a fronte di una forza lavoro di circa 26 milioni di persone: meno del 40% dei lavoratori aderisce a una forma pensionistica complementare. I contributi raccolti nel 2025 sono pari a 17,4 miliardi. Per avere un termine di paragone, il fondo olandese ABP raccoglie ogni anno contributi nell’ordine di 30 miliardi e gestisce un patrimonio molte volte superiore a quello dei principali fondi negoziali italiani.
Il sistema italiano è segmentato tra fondi negoziali, fondi aperti, PIP e fondi preesistenti, con platee, costi, regole fiscali e livelli di governance diversi. L’adesione dipende molto dal contratto collettivo applicato, dalla dimensione dell’impresa, dalla stabilità della carriera, dal reddito disponibile e dall’alfabetizzazione finanziaria. La previdenza complementare raggiunge più facilmente lavoratori stabili, informati e con redditi medio-alti. Arriva con maggiore difficoltà a giovani, lavoratori poveri, carriere discontinue e settori meno coperti dalla contrattazione. Proprio queste platee avranno maggiore bisogno di integrare la pensione pubblica.
Nei paesi con ecosistemi innovativi più sviluppati, i fondi pensione sono investitori importanti perché hanno orizzonti temporali coerenti con i cicli del VC, capacità patrimoniale sufficiente per diversificare su molti fondi e strutture di governance in grado di valutare asset illiquidi. Il caso americano dell’ERISA viene spesso richiamato nel dibattito italiano. Nel 1979 il Department of Labor chiarì la prudent man rule, consentendo ai gestori previdenziali di investire anche in asset ad alto rischio quando inseriti in portafogli diversificati e coerenti con l’interesse degli iscritti. Quella chiarificazione agì su un sistema previdenziale già ampio, con capitali accumulati, team di investimento strutturati e pratiche consolidate di due diligence. L’accesso al VC richiede quindi fondi pensione maturi, capaci di valutare il rischio senza mettere in secondo piano la tutela previdenziale.
Il mercato VC italiano resta piccolo e concentrato. Nel 2025 gli investimenti sono stati pari a 1,735 miliardi di euro, con 356 milioni concentrati in due mega round, pari a circa il 20,5% del totale. Il fundraising dei gestori italiani si è fermato a 545 milioni, distribuiti su 9 nuovi fondi. L’esposizione dei fondi pensione italiani al venture capital è quasi simbolica: circa 0,14% degli asset dei fondi complementari e 0,29% per le casse previdenziali obbligatorie. I dati PitchBook al 31 marzo 2026 mostrano una partecipazione episodica: nel quinquennio 2021-2026 il primo LP per commitment ai fondi PE italiani è l’European Investment Fund con 16 commitment; il primo fondo pensione italiano, il Fondo Pensione dei Intesa Sanpaolo, arriva a 8; molti altri fondi pensione italiani presenti in lista hanno 1 o 2 commitment.
Il regime fiscale attuale consente la deduzione dei contributi entro una soglia annua limitata, pari a 5.300 euro dal 2026. Nel limite rientrano i contributi del lavoratore e quelli eventualmente versati dal datore di lavoro, con esclusione della quota di TFR destinata al fondo pensione. I rendimenti maturati sono tassati durante la fase di accumulo e le prestazioni sono tassate al momento dell’erogazione sulla quota ancora fiscalmente rilevante. Questo assetto riduce la capitalizzazione composta e rende meno lineare il trattamento della previdenza complementare come salario differito.
Il contributo datoriale, cioè la quota versata dal datore di lavoro nel fondo pensione del dipendente in aggiunta al contributo del lavoratore e distinta dal TFR, opera in modo disomogeneo. Nei fondi negoziali è spesso previsto dal contratto collettivo: il lavoratore versa una propria quota, può destinare il TFR al fondo e riceve anche un versamento dell’impresa. Dove questo meccanismo esiste, una parte del costo del lavoro viene trasformata in accumulazione previdenziale individuale. La copertura attuale resta legata a contratti, settori e forme pensionistiche, con effetti più favorevoli per i lavoratori già tutelati e più deboli per chi ha redditi bassi, carriere discontinue o minore potere contrattuale.
Il TFR è uno dei principali flussi potenziali per costruire previdenza complementare. Ogni anno il datore di lavoro accantona per il lavoratore una quota pari a circa il 6,91% della retribuzione lorda utile, rivalutata secondo la regola dell’1,5% più il 75% dell’inflazione. Nel settore privato il TFR maturando può essere destinato alla previdenza complementare oppure lasciato fuori dai fondi pensione. Nelle imprese sotto soglia resta accantonato presso il datore di lavoro. Nelle imprese sopra soglia confluisce al Fondo di Tesoreria INPS quando il lavoratore sceglie di lasciarlo fuori dalla previdenza complementare. Dal 2026 le soglie cambiano nel tempo: almeno 60 dipendenti medi nel biennio 2026-2027, 50 dipendenti dal 2028 al 2031 e 40 dipendenti dal 2032. Il TFR versato al Fondo di Tesoreria mantiene la natura di TFR disciplinato dall’articolo 2120 del codice civile e viene liquidato alla cessazione del rapporto. Cambia il soggetto che gestisce il flusso, resta invariata la funzione giuridica.
Nel pubblico impiego il quadro è ancora più articolato. I dipendenti pubblici assunti a tempo indeterminato dopo il 31 dicembre 2000 sono in regime di TFR. Molti lavoratori assunti in precedenza restano in regime di TFS, salvo opzione per il TFR al momento dell’adesione alla previdenza complementare. Per chi aderisce a un fondo, gli accantonamenti destinati alla posizione complementare sono spesso contabilizzati e rivalutati figurativamente presso INPS – Gestione Dipendenti Pubblici, oppure presso il datore di lavoro per le amministrazioni che liquidano direttamente TFS e TFR, con trasferimento al fondo alla cessazione del rapporto. La revisione del TFR deve quindi distinguere tra piccole imprese, imprese medio-grandi, lavoratori pubblici in TFR, lavoratori pubblici in TFS e fondi pensione. L’obiettivo è trasformare flussi oggi trattenuti dalle imprese o gestiti dall’INPS in posizioni previdenziali individuali, portabili, investite con governance adeguata e orientate alla rendita.
Le misure recenti sul venture capital intervengono su questo quadro fragile attraverso obblighi o benefici fiscali condizionati all’allocazione. Lo Scaleup Act ha introdotto per fondi pensione e previdenziali un vincolo di investimento nell’economia reale, pari almeno al 5% del portafoglio dal 2025 e al 10% dal 2026, con una quota riservata al venture capital canalizzato in Italia. L’articolo 18 del Decreto Economia del 30 giugno 2025 ha previsto una detassazione delle plusvalenze realizzate dai fondi pensione al rispetto di una quota progressiva di investimento in VC. Gli scenari stimati da The European House Ambrosetti arrivano, nel caso più ampio, a circa 1,963 miliardi di euro di capitale potenzialmente mobilitato tra fondi complementari e casse previdenziali.
Un afflusso di questa dimensione avrebbe un peso enorme rispetto alla capacità attuale del mercato italiano. Il rischio riguarda prezzi, qualità dei deal, selezione dei gestori e rendimenti per gli iscritti. La letteratura sul VC mostra che l’eccesso di capitale in mercati poco maturi può generare overvaluation, ingresso di gestori inesperti e rendimenti depressi. Il rapporto Kauffman Foundation del 2012, basato su quasi 100 fondi VC in un arco di 20 anni, mostra la forte dispersione dei risultati: 50 fondi su 99 hanno restituito meno di 1x, 33 tra 1x e 2x, 10 tra 2x e 3x, 6 oltre 3x. Solo 20 fondi su 100 hanno superato il mercato pubblico di oltre il 3% annuo. L’investimento in VC può avere senso per un fondo pensione maturo; richiede selezione, accesso ai gestori migliori, controllo dei costi e possibilità di astenersi in assenza di opportunità adeguate.
Il problema industriale del VC italiano resta distinto dalla quantità di capitale disponibile. Pochi gestori con track record, ruolo dominante del capitale pubblico, incertezza fiscale, difficoltà di raccolta transfrontaliera, debolezza del trasferimento tecnologico e deal flow ancora ridotto frenano la crescita dell’ecosistema. L’uso del risparmio previdenziale per colmare questi limiti produce una pressione impropria sui fondi pensione e non risolve le cause strutturali della debolezza del mercato.
Sul secondo pilastro servono iscrizione automatica con opt-out per tutti i lavoratori dipendenti, passaggio prospettico a EET, deducibilità fino a 10.000 euro indicizzata all’inflazione, estensione del contributo datoriale, rafforzamento della rendita previdenziale, revisione del TFR con prospettiva di conferimento obbligatorio nei fondi pensione, maggiore trasferibilità europea e portabilità libera senza costi o penalizzazioni.
Il passaggio prospettico a uno schema EET riguarda contributi e rendimenti futuri: esenzione dei contributi al momento del versamento, esenzione dei rendimenti durante l’accumulo, tassazione della prestazione al momento dell’erogazione. La misura deve riguardare i nuovi contributi e i nuovi rendimenti, così da rispettare i montanti già formati secondo le regole vigenti. Nella stessa logica rientra la deducibilità integrale dei contributi fino a 10.000 euro annui, indicizzata all’inflazione. Questa deducibilità riguarda il trattamento del salario differito. Gli incentivi fiscali discrezionali usati per orientare il capitale verso singole asset class restano fuori da questa impostazione.
Una riforma di questo tipo ha un costo da esplicitare. I dati MEF consentono di fissare gli ordini di grandezza. Nel Rapporto annuale sulle spese fiscali 2023, la deduzione ordinaria dei contributi versati alle forme di previdenza complementare, entro il limite vigente di 5.164,57 euro, è stimata in 2,605 miliardi di euro annui di minore gettito IRPEF, con circa 4,9 milioni di beneficiari e un effetto medio di 529 euro. Nelle statistiche sulle dichiarazioni delle persone fisiche 2024, gli importi indicati come previdenza complementare tra gli oneri deducibili ammontano a circa 5,3 miliardi. Ogni miliardo aggiuntivo di contributi effettivamente dedotti comporterebbe, in modo statico, una minore entrata IRPEF nell’ordine di 230-430 milioni di euro, escludendo le addizionali. Una crescita di 3 miliardi di nuovi contributi dedotti avrebbe quindi un costo lordo annuo nell’ordine di 0,7-1,3 miliardi; con 5 miliardi di nuovi contributi dedotti l’ordine di grandezza salirebbe a 1,2-2,2 miliardi.
Il passaggio a EET ha soprattutto un profilo di cassa: rinvia la tassazione dai rendimenti in accumulo alla prestazione futura. Il contributo datoriale, se resta a carico delle imprese, genera costo pubblico nella misura in cui venga accompagnato da crediti d’imposta, esoneri o compensazioni. La proposta di ORA! punta a riordinare il trattamento del salario differito dentro una razionalizzazione complessiva delle spese fiscali. Anche il Fondo di garanzia per il TFR andrebbe riconsiderato in questo quadro. Oggi è alimentato da un contributo a carico delle imprese pari allo 0,20% della retribuzione imponibile, elevato allo 0,40% per i dirigenti delle aziende industriali. Se una quota crescente di TFR maturando diventa posizione individuale presso un fondo pensione, il rischio di insolvenza del datore di lavoro sul TFR si riduce. La riduzione coerente del contributo al Fondo di garanzia potrebbe generare un risparmio sul costo del lavoro nell’ordine di mezzo miliardo, da quantificare in relazione tecnica.
L’errore delle misure introdotte negli ultimi anni non è l’obiettivo perseguito, ma la sequenza scelta per raggiungerlo. Lo Scaleup Act e i successivi incentivi fiscali hanno cercato di spingere i fondi pensione verso il venture capital prima che il sistema previdenziale italiano avesse raggiunto dimensioni, governance e competenze adeguate. Prima occorre far crescere la previdenza complementare, aumentando adesioni e masse gestite, perché solo fondi di dimensioni maggiori possono sviluppare le capacità necessarie per investire correttamente nei private markets. Servono governance più robuste, una chiara separazione tra indirizzo strategico e gestione operativa, competenze interne o relazioni stabili con gestori specializzati, strumenti di due diligence, benchmark adeguati come il public market equivalent e piena trasparenza su costi, rischi e risultati. La cornice regolatoria dovrebbe consentire l’investimento in venture capital quando è coerente con gli obblighi fiduciari, la diversificazione del portafoglio, la qualità dei gestori disponibili e l’orizzonte temporale del fondo. Quote obbligatorie e incentivi fiscali condizionati all’investimento in una singola asset class nazionale alterano invece la funzione previdenziale. Prima deve scalare la capacità allocativa del fondo pensione.
Allo stesso modo, il venture capital non cresce per decreto né a colpi di incentivi che indirizzano artificialmente il capitale verso una specifica asset class. Il compito della politica economica dovrebbe essere creare le condizioni strutturali per rendere fiscalmente sostenibile la riduzione del rischio lungo l’intero ciclo di vita dell’investimento, lasciando che il capitale privato possa allocarsi liberamente verso le opportunità migliori. Questo significa favorire l’ingresso degli investimenti, limitare il costo del fallimento attraverso efficaci meccanismi di loss relief e premiare il successo con una fiscalità stabile sulle plusvalenze. In altre parole: ridurre il downside, non pianificare l’upside.
Per questo ORA! propone una strada diversa. Prima si costruisce un sistema previdenziale più grande, diffuso e capace di investire professionalmente nei mercati privati; parallelamente si sviluppa il mercato del venture capital con strumenti propri: l’estensione della Participation Exemption agli investimenti effettuati tramite fondi VC, la stabilizzazione fiscale delle plusvalenze da exit, una riforma europea del quadro normativo EuVECA e un modello in cui l’università torni a essere il principale motore dell’ecosistema dell’innovazione, come illustrato nelle relative tesi programmatiche. Solo quando entrambi i pilastri avranno raggiunto una sufficiente maturità il loro incontro potrà avvenire in modo naturale, sostenibile e nell’interesse sia degli innovatori sia dei futuri pensionati. Non è la strada più rapida, ma è l’unica che consente di raggiungere contemporaneamente entrambi gli obiettivi: pensioni più solide e un ecosistema dell’innovazione più forte.
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